Pour vérifier votre dilution avant une levée de fonds, demandez une table de capitalisation avant et après l’opération, en distinguant les actions émises des actions potentielles. Recalculez votre participation avec les BSA, BSPCE, instruments convertibles et le pool d’intéressement négocié. Comparez ensuite ce résultat aux droits de vote et aux clauses de gouvernance : conserver la majorité du capital ne garantit pas de décider seul.
Cette méthode concerne principalement les start-up constituées en sociétés par actions, notamment en SAS. Elle permet de repérer les écarts entre le pourcentage annoncé dans la term sheet et les conséquences de la documentation proposée. Pour l’ensemble des étapes de l’opération, consultez notre guide pour préparer juridiquement une levée de fonds.
Quelle base retenir pour calculer votre dilution ?
La dilution correspond à la diminution de votre pourcentage lorsque de nouvelles actions augmentent le total des titres. Vous pouvez conserver toutes vos actions et voir votre participation baisser. Une vente de vos actions à un investisseur constitue une cession : son prix vous revient et ne finance pas, à lui seul, la société. Séparez donc l’argent apporté à la société du rachat éventuel de titres existants.
Sur une base homogène, le calcul est le suivant : vos actions après l’opération ÷ total des actions après l’opération × 100. Reprenez le nombre de titres, leur catégorie et leur valeur nominale. Si les droits diffèrent selon les catégories, le tableau des pourcentages doit être complété par une lecture de ces droits.
Demandez deux vues datées. La première présente les actions effectivement émises. La seconde, dite entièrement diluée ou fully diluted, simule les actions susceptibles d’être créées selon des hypothèses expressément définies. Ce second tableau ne prouve pas que tous les bons seront exercés. Sa base doit être convenue : titres attribués, enveloppe encore disponible, conversions et nouveaux engagements.
Comment passer de la valorisation au pourcentage obtenu ?
Dans un cas simple, sans autre émission, conversion ni pool supplémentaire, la valorisation après investissement correspond à la valorisation avant investissement augmentée de l’apport nouveau. Si l’entreprise vaut 4 millions d’euros avant l’opération et reçoit 1 million, le nouvel investisseur obtient 20 % de la base retenue : 1 ÷ 5. Ces montants sont des hypothèses pédagogiques, pas une évaluation de votre société.
Un fondateur détenant initialement 60 % passe alors à 48 % s’il ne souscrit pas : 60 % × 80 %. Il perd 12 points de participation, soit une diminution relative de 20 %. Dire simplement « je perds 20 % » entretient une ambiguïté entre points de capital et baisse relative.
Contrôlez aussi le prix de souscription par action, prime d’émission comprise, et le nombre d’actions nouvelles. Le montant du capital social ne correspond pas à la valorisation négociée. Une partie du prix versé peut alimenter la prime d’émission, conformément à l’article L. 225-128 du Code de commerce. La vérification doit porter sur les titres créés, pas seulement sur le montant nominal de l’augmentation.
Pourquoi un pool de BSPCE peut-il augmenter la dilution ?
Le pool est l’enveloppe réservée à l’intéressement de salariés ou d’autres bénéficiaires éligibles selon l’instrument choisi. Il peut inclure des bons déjà attribués et une réserve future. Il faut distinguer ces deux composantes pour ne pas compter deux fois les mêmes droits.
Les BSPCE donnent un droit de souscrire des titres ; leur attribution ne crée pas immédiatement toutes les actions correspondantes. Le BOFiP, BOI-RSA-ES-20-40-20, § 10 et 130, distingue l’attribution des bons de leur exercice, qui suppose notamment la souscription et le versement du prix dans le délai fixé.
Si l’investisseur exige un pool inclus dans la base avant son entrée, les associés existants peuvent en supporter la dilution dans la négociation. S’il est constitué après, l’effet peut être réparti autrement. L’expression « pool de 10 % » est insuffisante : demandez 10 % de quelle base, à quelle date, avec quelle réserve déjà existante et à la charge de qui.
Exemple entièrement hypothétique. Deux fondateurs détiennent 14 000 actions de même valeur nominale : 8 400 pour A et 5 600 pour B. La valorisation avant apport est de 4 millions d’euros ; le nouvel investissement est de 1 million. Aucun instrument convertible, autre bon, cession ni mécanisme correcteur n’est retenu dans ce tableau.
| Titulaire ou réserve | Avant : capital émis | Après sans pool : capital émis | Après avec pool : base entièrement diluée |
|---|---|---|---|
| Fondateur A | 60 % | 48 % | 42 % |
| Fondateur B | 40 % | 32 % | 28 % |
| Nouvel investisseur | 0 % | 20 % | 20 % |
| Réserve future de bons | 0 % | 0 % | 10 % |
Sans pool, 3 500 actions sont créées : le total atteint 17 500. Dans la seconde simulation, 2 000 actions potentielles sont réservées au pool et incluses dans la base avant investissement. Le prix théorique est alors de 250 euros par action : 4 millions ÷ 16 000. L’investisseur souscrit 4 000 actions ; la base entièrement diluée atteint 20 000 titres. Les 2 000 actions de réserve représentent donc 10 % de cette base.
Cette réserve n’est pas un associé et ne vote pas. Le tableau décrit une dilution potentielle, pas le capital effectivement émis. Le prix d’exercice des futurs bons et leurs conditions d’attribution restent à déterminer conformément aux règles applicables. L’exemple ne fixe aucun taux « normal » de dilution.
Comment intégrer les BSA AIR et les autres instruments ?
Recensez chaque BSA, BSPCE, option et instrument convertible dans une ligne distincte. Pour chacun, relevez le titulaire, le nombre d’actions sous-jacentes ou la formule qui le détermine, les conditions d’exercice, l’échéance et les événements déclencheurs. Les valeurs mobilières donnant accès au capital relèvent notamment de l’article L. 228-91 du Code de commerce.
Un BSA AIR peut prévoir une décote, un plafond de valorisation ou d’autres paramètres. Appliquez la formule signée, avec sa définition de la base de capitalisation. Ne cumulez pas automatiquement plafond et décote : leur articulation dépend du contrat. Vérifiez également les arrondis et, pour une obligation convertible, le traitement des intérêts lorsque le contrat prévoit leur conversion.
Second exemple hypothétique, indépendant du tableau précédent : un accord prévoit que 200 000 euros investis par AIR donnent accès à des actions sur la base d’un prix de référence de 250 euros diminué de 20 %. Si aucun autre paramètre ne s’applique et si la formule contractuelle retient bien cette division, le prix ressort à 200 euros et le calcul aboutit à 1 000 actions. Sans la décote, il donnerait 800 actions. Les 200 actions supplémentaires modifient le dénominateur de la table de capitalisation.
Ce raccourci ne remplace pas la formule d’un véritable BSA AIR, qui peut notamment traiter différemment le nominal ou les versements à l’exercice. Recalculez tous les pourcentages une fois les actions déterminées. Les fonds AIR déjà reçus ne doivent pas être ajoutés une seconde fois comme un nouvel encaissement au closing.
Votre pourcentage vous permet-il de garder le contrôle ?
Établissez trois vues séparées : participation au capital, droits de vote et répartition économique en cas de sortie. Des actions de préférence peuvent comporter des droits particuliers, avec ou sans droit de vote, selon l’article L. 228-11 du Code de commerce. Un pourcentage de capital ne suffit donc pas à mesurer le pouvoir de décision.
Relisez les majorités, les décisions réservées, les droits de veto et la composition des organes de gouvernance. Dans une SAS, l’article L. 227-9 prévoit notamment l’exercice collectif des attributions relatives aux augmentations de capital, dans les conditions statutaires. Les délégations et les règles impératives applicables doivent aussi être vérifiées.
Une liquidation préférentielle peut modifier la répartition du prix de sortie sans modifier immédiatement votre nombre d’actions. Une clause de ratchet peut, selon sa rédaction, entraîner un ajustement lors d’un financement ultérieur. Demandez des simulations distinctes : clôture du tour, exercice des bons et nouvelle levée à une valorisation plus faible. Notre article sur les clauses du pacte d’associés de start-up complète cette lecture.
Quelles pièces vérifier avant de signer ?
- Une table de capitalisation datée, rapprochée des comptes de titres et du registre des mouvements.
- Les statuts à jour, le pacte existant et les projets proposés pour le nouveau tour.
- La term sheet précisant valorisation, montant nouveau, éventuelle cession et base entièrement diluée.
- Les décisions d’émission, règlements de plans, attributions individuelles et contrats des instruments encore en circulation.
- Un tableau avant/après avec formules visibles, hypothèses, arrondis et scénarios de conversion.
Vérifiez le sort du droit préférentiel de souscription. L’article L. 225-132 prévoit le droit de souscrire proportionnellement et la faculté d’y renoncer individuellement. Sa suppression peut être décidée dans les conditions de l’article L. 225-135 et des textes applicables à l’émission. Des exceptions existent, notamment pour certaines actions de préférence. Ce droit ne maintient pas gratuitement votre participation.
Si deux tableaux donnent des pourcentages différents, demandez un rapprochement ligne par ligne avant d’accepter la base de négociation. Un écart peut venir du pool, d’un bon oublié, d’une conversion, d’un rachat de titres ou d’un arrondi. Un pourcentage annoncé sans ses hypothèses ne permet pas de mesurer votre engagement.
Vous préparez une levée avec plusieurs instruments ou un nouveau pool ? Notre équipe accompagnant les start-up peut examiner la cohérence de votre table de capitalisation avec la term sheet, les statuts et le pacte. Transmettez les versions datées et les contrats de bons pour permettre cette analyse. Chaque situation est particulière.
Sources officielles consultées le 1er novembre 2026. Les calculs sont des exemples hypothétiques ; cet article ne constitue pas une consultation juridique personnalisée ni une valorisation de votre entreprise.
